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La destruction de valeur au cœur du débat sur l’activisme actionnarial

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Jean-Luc Larribau, avocat associé, Le 16 Law et Anne-Claire Hans, avocat, Le 16 Law reviennent sur  l'activisme actionnarial à l'aune des recommandations du rapport Woerth et celles du récent rapport publié par le Club des juristes.

Les dernières campagnes d’activistes en France (arrivée d’Elliott au capital de Pernod Ricard, short sellers de Rallye-Casino) ont suscité de nombreux débats à l’heure où, à raison du Brexit, les marchés s’interrogent sur l’attractivité de la place parisienne. Mais l’émoi peut-être légitime de certains émetteurs confrontés à des pratiques encore peu habituelles en France a aussi donné lieu à certains amalgames ou raccourcis, les uns assimilant ces campagnes à de nouvelles armes d’une guerre économique dirigées contre les entreprises françaises, les autres dénonçant sans nuance un court-termisme nécessairement coupable et destructeur de valeur.

La publication récente des rapports du Président de la commission des finances de l’Assemblée nationale, Eric Woerth et du Club des Juristes est l’occasion de mettre un terme à ce (faux) débat et se focaliser sur la question de la création de valeur de l’entreprise, question à l’aune de laquelle il est intéressant d’appréhender le phénomène d’activisme actionnarial.

En finir avec la stigmatisation de l’actionnaire activiste

Le débat ouvert sur l’activisme actionnarial vaut mieux que les caricatures auxquelles il a parfois donné lieu.

Si peu de gens croient à l’image de justiciers ou de whistle blowers qu’ont pu tenter de se donner certains activistes, le cliché inverse – au moins aussi inexact – reste prégnant dans le débat public : l’actionnaire activiste serait focalisé sur une vision court-termiste de son profit, laquelle serait par nature inconciliable avec l’intérêt social puisqu’insusceptible de permettre une création de valeur, classiquement appréciée sur le long terme. Dans sa version dégradée que serait le short seller, l’activiste pariant sur la baisse du cours du titre d’une société contribuerait lui nécessairement à la destruction de la valeur de l’entreprise.

Ni ces caricatures ni la dichotomie entre « bons actionnaires » et « méchants activistes » n’ont un quelconque sens. Et toutes finissent par occulter la question centrale qui consiste à déterminer les conditions dans lesquelles cette nouvelle forme d’exercice de la qualité d’actionnaire pourrait contribuer à la création de valeur.

Lutter contre tous les comportements destructeurs de valeur

Les pistes envisagées par les rapports de la mission parlementaire et du Club des juristes (notamment celles, intéressantes, visant la transparence de la constitution de positions short ainsi que celle des opérations de « prêt-emprunt » de titres) ne doivent pas reléguer au second rang la lutte relative aux comportements effectivement destructeurs de valeur tels que réprimés par la réglementation abus de marché.

Ces comportements ne sont naturellement pas l’apanage des actionnaires (tant long que short, faut-il le préciser) susceptibles de commettre des abus de marché tels que des manipulations de cours, mais concernent aussi des émetteurs, par exemple lorsque l’information financière qu’ils diffusent n’est pas exacte, précise et sincère.

Dans ces conditions, si la transparence du marché est l’objectif pertinent de la réglementation financière, alors c’est bien l’ensemble de ces comportements destructeurs de valeur – et non les seuls éventuels abus des spécialistes de la vente à découvert – qui devraient être plus systématiquement scrutés pour renforcer l’attractivité de la place financière de Paris.

Recentrer le débat sur la création de valeur en incitant l’émetteur à devenir son propre activiste

Les entreprises françaises apprennent déjà à composer avec ce nouveau visage de l’actionnaire dit activiste. Plutôt que de subir ces campagnes activistes et de concentrer leurs efforts sur leurs éventuelles dérives, elles ont une occasion de réinventer ce dialogue actionnarial – tant sur la forme que sur le fond – et de le faire évoluer en associant plus étroitement leurs actionnaires à l’élaboration de la stratégie et à la bonne gouvernance de l’entreprise.

Les retours d’expérience des sociétés ayant été confrontées à des campagnes activistes montrent que celles qui ont le mieux géré l’arrivée d’un nouvel actionnaire, pourtant exigeant, à leur capital, sont celles qui ont privilégié un dialogue continu avec leurs actionnaires, afin d’avoir une vision précise de leurs préoccupations et garantir une plus grande adhésion à la stratégie et aux orientations décidées par leur management.

C’est en organisant un véritable dialogue actionnarial, en entretenant une culture de la critique, constructive, technique, dépassionnée, autrement dit en devenant leur propre activiste, que les émetteurs peuvent espérer priver d’espace ceux de leurs actionnaires qu’ils semblent craindre le plus.

Jean-Luc Larribau, avocat associé, Le 16 Law et Anne-Claire Hans, avocat, Le 16 Law